Wirecard: Vorstoß in neue Dimensionen

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Am Freitag erhöhte Goldman Sachs das Kursziel für Wirecard von 82 auf 84 EUR und setzte das Unternehmen auf seine Conviction Buy List. Dieser Empfehlung waren einen Tag zuvor ausgezeichnete Quartalszahlen der Süddeutschen für Q2/2017, yoy, vorausgegangen.

Daraus ging hervor, dass das seit Jahren hohe Tempo beim Umsatzwachstum von Wirecard nochmals an Dynamik gewonnen hat, der Umsatz ist um 41,1 Prozent (!) auf 340,6 Mio. EUR gestiegen. Das operative Ergebnis (Ebitda) stieg um 35,3% auf 95,2 Mio. EUR und die erhöhte Jahres-Guidance wurde bestätigt (Ebitda 392-406 Mio. EUR, von zuvor 382-400 Mio. EUR).Aus dem vollständigen Quartalsbericht gehen folgende Erkenntnisse hervor:

1. Enormes Wachstum der Kundenzahl: 33.000 große/mittelgroße Online-Händler und 170.000 kleinere Online-Händler sowie hunderte Großkunden wie Fluggesellschaften, Flughafengesellschaften, Bahngesellschaften, Mobilfunkgesellschaften, Energieversorger, Alipay/Apple Pay/Samsung Pay/Google Pay, Microsoft, Medienhäuser, Visa, Mastercard; Neukunden ggü. Q1: 4.000 große/mittelgroße Händler (= +13,8%), 10.000 kleinere Händler (= +6,3%); Neukunden ggü. Vorjahresquartal: +32% große/mittelgroße Händler, +30,8% kleinere Händler.

2. Ungebrochen dynamisches Wachstum des Transaktionsvolumens um +41,78% auf 20,7 Mio. EUR (damit erstmals in einem Quartal >20 Mrd. EUR; zum Vgl.: Visa wickelt pro Kalendertag rd. 22 Mrd. USD Transaktionsvolumen ab und wächst dabei sogar zweistellig …), hiervon organisch +27,4% und aus M&A +14,4%; regional: Europa 12,1 Mrd. EUR (= +22%), Asien/Südafrika/Lateinamerika/Nordamerika: 8,6 Mrd. EUR (= +68%); nach Absatzmärkten: Konsumgüter und Digitale Güter jeweils mit rd. 40% Wachstum sowie mit jeweils rd. 41% Konzernanteil, Reise/Transport mit rd. 17% Wachstum und rd. 18% Konzernanteil.

3. Die im Vorquartal erworbenen Zukäufe (Händler-Acquiring-Dienste der Citigroup in 12 asiatischen Ländern mit ca. 20 TSD Händler-Kunden – daher hohes cross-selling-Potential zur Vermarktung der gesamten Wirecard-Plattform an diese Händler, zudem gute Plattform für externes Wachstum; sodann MyGate/Südafrika, der lokal führende, wenn auch kleine Payment-Service Provider, bei dem die Wirecard-Plattform implementiert und vermarktet wird; zudem Teil-Closing des Erwerbs von Citi Prepaid Services, die in den USA Firmen-Prepaid-Karten managt, im Vorquartal, s. u.) werden allesamt einen Beitrag zum operativen Konzernergebnis FY 2017 leisten (vor einmaligen M&A- und Integrationskosten): Wirecard Nordamerika (vormals Citi Prepaid Services) rd. 20 Mio. EUR, MyGate rd. 2 Mio. EUR und die asiatischen Händler-Aqcuiring-Dienste der Citigroup nach Closing (Signing war im März, Closing bisher in zwei Ländern, neun Länder folgen in H2) rd. 20 Mio. EUR p. a. ab Closing.

4.Ebit +34% auf 71,77 Mio. EUR (21,07% oM = -113 bps wg. M&A- und integrationsbedingter Einmalkosten); FCF +38% auf 65,4 Mio. EUR = 19,2% FCF-Marge (-42 bps wg. der o. g. M&A-Kosten), CCR 116,8%; (FCF H1+35,6% auf 115,1 Mio. EUR = 18,7% FCF-Marge = -9 bps – bitte nicht aufs Jahr hochrechnen, da das Weihnachtsgeschäft in Q4 für Online-Händler das größte Geschäft ist, weshalb Q4 bei Wirecard idR 35-40% des FCF des gesamten Geschäftsjahres generiert, daher FCF FYe rd. 275 Mio. EUR bzw. leicht über 20% FCF-Marge).

5.Nettofinanzposition 142 Mio. EUR; EK +2,53% auf 1,55 Mrd. EUR (EK-Quote 36,95% = -541 bps, Zunahme der Verbindlichkeiten aus L/L), ROCE 19,7% FYe, ROE 17,9% FYe.

6.EV 30,5x FCF FYe, FV DCF 64-71 EUR – die Aktie ist jetzt hoch bewertet nach dem deutlichen Kursanstieg, der wohl nicht nur dem dynamischen und hochprofitablen Wachstum geschuldet sein dürfte, sondern weil (a) der Fokus auf Cash-Generierung zunehmend deutlich wird (M&A-bereinigt ist der FCF >45% gewachsen yoy) und deshalb (b) eine weitere Prognoseanhebung dieses Jahr nicht unwahrscheinlich erscheint, und (c) dürfte im Kurszuwachs mE auch ein Stück M&A-Spekulation enthalten ist: in jüngster Zeit haben mehrere Online Payment-Dienstleister aus dem angelsächsischen Raum fusioniert (zB Vantiv/Worldpay) und es wurden kleinere europäische Akteure aufgekauft (zB Klarna).

7. Wirecard ist prinzipiell mit seiner voll-integrierten end-to-end-Plattform, seiner marktführenden Position in Europa und dem starken Wachstum gerade in Asien ein prinzipiell hochinteressantes Target. Auf der anderen Seite fällt auf, daß bisher vorwiegend angelsächsische Akteure untereinander fusionieren, vielleicht besteht dort ein Fokus auf den US-/UK-Markt, oder es könnten noch Vorbehalte gegen Wirecard bestehen nach den Short-Attacken der vergangenen Jahre.

8. Jedenfalls würde der Aktie ein Durchschnaufen langfristig gut tun, damit mehr frisches Geld investiert wird. Andererseits wächst Wirecard mit seiner enormen Dynamik recht schnell in hohe Bewertungen hinein, so daß ein Durchschnaufen des Akienkurses nicht unbedingt sein muß. Denn Wirecard schafft es zunehmend, Skaleneffekte aus der voll-integrierten end-to-end Online-/Mobil-Plattform zu generieren, was die ohnehin hohen Margen weiter anschiebt in einem Markt, der einer DER globalen Wachstumsmärkte ist, denn erst 15% aller Bezahltransaktionen werden weltweit elektronisch abgewickelt, davon die Hälfte vollständig online/mobil und in Echtzeit wie bei Wirecard, das elektronische Bezahlen wächst weltweit sehr dynamisch mit zweistelligen Raten (entsprechend die Mittelfrist-Ziele von Wirecard bis Ende 2020: Umsatz >2,5 Mrd. EUR, 2016 war es rd. 1 Mrd. EUR, FCF >500-550 Mio. EUR, 2016 lag der FCF bei 210 Mio. EUR).

9. Die Kursziele der Analysten liegen, mit wenigen Ausnahmen, im Bereich 75-84 EUR, meist um 80 EUR, nicht nur bei den auf M&A erpichten angelsächsischen Banken. Das ist wie üblich die pro-zyklische Kurszielherleitung, die mittlerweile gefährlich hohe Ausmaße angenommen hat – und dennoch wird die Latte immer noch etwas höher gelegt. Jetzt wäre ein operatives Wachstum von „nur“ 20% eine „Enttäuschung“, genauso wie ein Margenwachstum von „nur“ 25%.

10. Bisher liegt Wirecard klar drüber, es gibt auch keinerlei Anzeichen dafür, daß das Tempo beim profitablen Wachstum nachläßt. Der enorm dynamische säkuläre Wachstumstrend beim digitalen Bezahlen in Echtzeit ist ja intakt – und steht eher noch am Anfang, wenn man berücksichtigt, daß noch 85% aller Bezahlvorgänge welteit in Cash erfolgen. Aber es gibt nicht viele Unternehmen, die gerade nach so vielen operativ herausragend erfolgreichen Jahren nicht auch mal beim Wachstumstempo konsolidieren. Man muß sich ja vergegenwärtigen, dass ein solches Tempo wie bei Wirecard mit rd. 25% oW und 10-15% M&A-Wachstum eine wirklich enorme Herausforderung für die Organisation ist – und das ohne jede Pause. Die Analysten verstehen vielleicht nicht alle, dass das Management eine Organisation irgendann „sauer“ fährt, gerade dann, wenn es immer noch mehr werden und immer noch schneller gehen soll, zumal auch ein noch stärkeres Anziehen der Margen erwartet wird. Nun kommt Wirecard über Skaleneffekte nach und nach in vorher nicht gekannte Margendimensionen, nur auch hier gilt: ein „Überdrehen“ ist gefährlich. Das steht natürlich nicht im Excel-Modell drin.

12. Wenn die M&A-Phantasie „enttäuscht“ werden sollte und dann auch mal der Konsens „enttäuscht“ wird, dreht die Pro-Zyklik der Analystenschar dann unverzüglich südwärts. Bei Nike, Lindt & Sprüngli, Starbucks und Reckitt-Benckiser sieht man aktuell, daß es dann auch mal ein, zwei Jahre und länger dauern kann, bis eine nach „Enttäuschung“ runtergeprügelte Aktie trotz guter Zahlen, die aber halt „enttäuschen“, wieder ordentliche Kursperformance liefert. Andererseits würde ein Durchschnaufen des Aktienkurses wegen des hohen profitablen Wachstums des Geschäfts auch ohne dramatische Kursrückgänge günstige Nachkaufkurse bieten: Wenn zB die Aktie von jetzt rd. 68 EUR auf 60 EUR fiele, da stand sie vor zwei Monaten (am Jahresanfang waren es 42 EUR), wäre die Aktie mit rd. 22x FCF FY 2018e bewertet, wenn der FCF „nur“ um 20% zulegen würde, statt der rd. 30% oder etwas mehr FY 2017e. Das wäre für ein Unternehmen mit einem derart dynamischen profitablen Wachstum definitiv günstig, was illustriert, dass die Aktie recht zügig in die jetzt hohe Bewertung reinwächst.

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