General Mills: Der Turnaround zeigt Wirkung – die Margen liegen an der Branchenspitze

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Der US-Konzern General Mills (GIS) hat kürzlich seine Quartalszahlen – Q1/2017-18, yoy – vorgelegt. Quintessenz:

GIS verliert top line zwar zum siebten Mal hintereinander, der Turnaround trägt gleichwohl zunehmend Früchte. Und die Margen sind trotz Turnarounds und mauen US-Absatzes weiterhin mit an der Branchenspitze.

Die wichtigsten Fakten:

1.Umsatz/oW -3,6% auf 3,77 Mrd. USD, also das 7. Quartal hintereinander mit Umsatzrückgang, wobei das oW erstmals leicht positiv ist, wenn man das schwache US-Joghurt-Geschäft herausrechnet. Dieser Geschäftsbereich verliert yoy zwar erneut rd. 22%, allerdings kompensieren die neuen und intensiv beworbenen hochwertigen Joghurts („Oui“-Yopliat) mittlerweile den Rückgang anderer Yoplait-Produkte (Yoplait Light, Yoplait Greek), weshalb der Umsatz qoq nicht mehr gesunken ist und im 52-Wochen-Vergleich um 110 bps zulegt. Dennoch bleibt dieses Geschäftsfeld wg. des offenbar unverändert schnellen Wandels der Nachfragepräferenzen schwierig, auch wenn die mit Yoplait erzielten Margen unverändert hoch sind: Hatte GIS im vergangenen Jahr zunächst den plötzlichen Trend in den USA zu griechischen Joghurts unterschätzt, geht derzeit die Nachfrage nach griechischen Joghurts schon wieder zurück, kurz nachdem GIS selber griechische Joghurts auf den Markt gebracht hat. Mit den beliebten Yoplait-Smoothies ist GIS hingegen sehr erfolgreich, und die neue Marke Oui (hochwertiger französischer Joghurt) scheint zumindest derzeit die Konsumentenpräferenzen zu treffen, denn lt. CEO Harmening ist Oui die erfolgreichste Produkteinführung seit 2013. Das führt wesentlich dazu, daß sich das oW des Konzerns in den USA nach und nach wieder merklich verbessert: im Vorquartal (also bei GIS März bis Mai) -7%, dann im Berichtsquartal im Juni -6%, im Juli -3% und im August -2%, insgesamt im Berichtsquartal -5% auf 2,44 Mrd. USD. Ohne das Joghurt-Geschäft wäre der US-Retail in der zweiten Hälfte des Quartals ordentlich gewachsen.

Vor allem das Geschäft mit ökologischen Produkten der Marken Annie‘s, Nature Valley und Lärabar wächst mit 12% sehr dynamisch (wenn auch mit rd. 12% Umatzanteil noch recht klein), genauso das Online-Geschäft mit +87%. Das sonst robuste Geschäft mit Cerealien hat in den USA diesmal berichtet 7% abgegeben, was allerdings nur temporärer Natur sein dürfte: der Handel hat Läger abgebaut, weil GIS derzeit neue Produkte auf den Markt bringt und erste Neuheiten erst zum Quartalsende ausgeliefert hat, des weiteren wurden aufgrund vertraglicher Vereinbarungen erst nach Quartalsultimo Rechnungen für ausgelieferte Ware gestellt, bereinigt ist das US-Cereals-Geschäft leicht gewachsen. Die im Vorquartal mauen Bereiche Old El Paso (mexikanische Fertiggerichte, seit vielen Jahren beliebt in den USA) und Suppen sind wieder leicht gewachsen, Fertigbackprodukte dagegen diesmal flat.

Das Convenience & Food Service-Geschäft in den USA ist mit 447 Mio. USD flat, hier hat auch das Cereals-Geschäft gut zugelegt. Das internationale Geschäft war unverändert solide: Das Geschäft in Europa und Australien hat mit +3% oW auf 492 Mio. USD zugelegt (besonders stark wieder das Premium-Eis-Geschäft mit Häagen-Dazs sowie der Absatz ökologischer Produkte von Nature Valley und Fiber One-Snacks) und das Cerealien-JV mit Nestlé um +2%; das Geschäft in Asien und Lateinamerika ist zwar berichtet um 8% auf 392 Mio. USD geschrumpft, das ist aber ausschließlich auf eine Änderung des Berichtszeitraums ggü. dem Vorjahr zurückzuführen, bereinigt um diesen buchhalterischen Effekt ist GIS auch in Asien und Lateinamerika leicht gewachsen. CEO Harmening kündigte im Analysts Call eine Reihe von Produktneuheiten über die gesamte Markenpalette an, auch im Joghurt-Geschäft, an dem er festhalten will, GIS will das Geschäft mit seinen starken Öko-Marken weiter ausbauen, genauso wie das internationale Geschäft, um die Abhängigkeit vom US-Markt zu senken, und das Online-Geschäft, das lt. Harmening sowohl mit klassischen Retail-Partnern wie Wal-Mart und Kroger sehr gut laufe als auch mit Amazon/Whole Foods. Einen höheren Preisdruck durch Amazon erkennt GIS nicht, weil GIS in den USA beliebte Marken hat, gerade in den wachsenden Geschäftssegmenten.

2. Das Ebit sinkt vornehmlich volumengetrieben und wegen höher Kosten für Werbung (die Öko-Marke Annie’s wurde erstmals im TV beworben, zudem hohe Werbeausgaben für Oui-Yoplait) um 3,1% auf 625,8 Mio. USD (oM 16,6% = +7 bps); der FCF legt dagegen um 218% auf 474,6 Mio. USD zu (12,59% FCF-Marge = +702 bps), weil die Restrukturierungskosten deutlich gesunken sind und die neuen Produkte (vor allem die Öko-Marken) zu einem besseren Preismix geführt haben (zudem war der FCF im Vorjahresquartal durch wc-Effekte temporär nach unten verzerrt, bereinigt war der FCF auch damals zweistellig – GIS hat während des gesamten Turnaround-Zeitraums stets sehr gut verdient – von zweistelligen FCF-Margen träumen 99% der börsennotierten Firmen selbst ohne Turnaround vergeblich …), CCR starke 117,27% – das illustriert, daß GIS weiterhin die Ausgaben unter Kontrolle hält.

3. Nettofinanzschulden und Pensionsverpflichtungen rd. 10,5 Mrd. USD – das ist wg. recht hoher Aktienrückkäufe (600 Mio. USD im Berichtsquartal) nochmals 1 Mrd. mehr als letztes Jahr, die Nettoschulden sind mit rd. 5,8x FCF FYe also hoch. Kurzfristig wird GIS das Tempo bei den Aktienrückkäufen vermindern müssen, um die hohe Schuldenquote zu senken, vor allem braucht es wieder Umsatzwachstum und weiter steigende Cash Flows. Letzteres sollte auch dieses Jahr wieder zu schaffen sein, GIS bestätigt die FY-Guidance für leicht steigende Margen, aber das oW wird lt. FY-Guidance auch in diesem Geschäftsjahr mit -1% bis -2% rückläufig sein (wenn auch Verbesserung um 200-300 bps ggü. Vorjahr). Das nwc verbessert sich weiter auf rd. 6,3%, das EK sinkt um 20,47% auf 3,9 Mrd. USD (17,58% EK-Quote = -482 bps, was aber ausschließlich auf die Vernichtung zurückgekaufter Aktien zurückzuführen ist, inkl. der Aktienrückkäufe würde das EK bei 12,17 Mrd. USD liegen = 54,8% EK-Quote), ROCE FYe 12,5%, ROE FYe 46,1%.

4.Enterprise Value 22,39x FCF FYe, FV 58-64 USD/Aktie. Die Baustellen wurden entschlossen angepackt, auch das US-Joghurt-Geschäft beginnt sich zu stabilisieren. Besonders ermutigend ist, daß GIS mit seinen neuen Marken dynamisch wächst, vor allem im Öko-Bereich, und auch das Auslandsgeschäft läuft solide.

Insgesamt verdient GIS sehr gut, die Margen liegen auch jetzt in der Turnaroundphase mit an der Branchenspitze. Und die Margen sollten bei allmählicher Rückkehr zu positivem operativem Wachstum auch weiter zulegen.

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