Fuchs Petrolub: Grundsolide mit hoher Bilanzqualität

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Der Schmierstoffhersteller Fuchs Petrolub hat Zahlen für Q2 2017, yoy, vorgelegt. Quintessenz:

⁃ Erneut starkes Umsatzwachstum in Q2 mit +7,3% auf 628,8 Mio. EUR. Höhere Preise als im Vorjahr und wie fast immer leicht verbesserter Preismix. Da Q1 mit +12,4% Wachstum besonders dynamisch war, hebt der Konzern die Umsatz-Guidance FY auf +7% bis +10% an; bisher: +4% bis +6%.

⁃ In H1 oW in Europa +4,4% (60,2% Konzernanteil) solide, in Nord- und Südamerika mit +7,7% wieder stark (16,4% Konzernanteil) nach schwachem Vorjahreszeitraum, und FP ist mit 18,9% in Asien/Afrika (29,1% Konzernanteil) vor allem wg. hohem Absatz in China, Australien und Südafrika sehr dynamisch gewachsen (Überhang von 5,7% = Holding/Konsolidierung zwischen Töchtern).

⁃ Ebit in Q2 -2,36% auf 95,2 Mio. EUR (15,14% oM = -150 bps). Grund: FP investiert derzeit massiv ins Wachstum, das kostet erst einmal Geld, bevor es zu höheren Margen kommt: F&E wurde bereits letztes Jahr deutlich ausgebaut, das bringt verläßlich eine Reihe innovativer Spezialschmierstoffe und hochqualitative Nischenprodukte, die sich sehr gut verkaufen, dazu hat FP den Vertrieb ausgebaut. Besserer Preismix (s. o.) bedeutet auch einen größeren Umsatzanteil höherwertiger neuer Produkte mit zT teureren Rohstoffen, die Mehrkosten für neue Produkte können hingegen erst allmählich an die Kunden weitergegeben werden, weshalb die COGS diesmal höher sind. Auch die FCF-Marge ist in H1 mit 4,2% deshalb sehr niedrig, hier kommen zudem neben den höheren COGS u. höherem Opex für F&E u. Vertrieb noch zwei weitere, die Marge temporär drückende Effekte hinzu: erstens ein deutlich gestiegener Capex: FP hat in Q2 eine neue Fabrik in den USA eröffnet, um die Produktionskapazitäten zu erhöhen, zugleich realisiert FP derzeit eine weltweit homogene Produktionsplattform, um effizienter zu produzieren und Großkunden global identische innovative Schmierstoffe zu liefern; zweitens kamen in H1 wc-Effekte hinzu (wertmäßig größeres Lager wg. teurerer Rohstoffe, aber Kapitalbindung mit durchschn. 78 Tagen bleibt stabil). Bereinigt man diese temporären und Einmal-Effekte (= Nettoergebnis plus Abschreibungen abzgl. Capex = owner earnings, anschl. Capex-Normalisierung auf 10-Jahres-Durchschnitt, um die aktuell sprungfixe Capex-Funktion zu glätten, was den „normalisierten“, langfristigen Capex zeigt), liegt die capex-bereinigte owner earnings-Marge bei 11,4%, CCR/ber. OE 106,1%. In diesem Bereich sollte FP nach und nach auch berichtet wieder bei der berichteten FCF-Marge landen; die unternehmenseigene Prognose für den berichteten FCF liegt FY bei „rund 200 Mio. EUR“ (= rd. 8,3% berichtete FY-FCF-Marge bzw. normalisierte OE-Marge rd. 10,5%).

⁃Nettofinanzposition inkl. Pensionsverpfl. 41 Mio. EUR (der Wert sollte in H2 wieder steigen, da in H1 die Dividende in Höhe von 123 Mio. EUR ausgezahlt wurde = 2,2% Dividendenrendite = rd. 59% des FCF FY 2016), EK -1,3% auf 1,19 Mrd. EUR (geringerer Konzerngewinn), EK-Quote 71,16% (-68 bps), nwc 9,8% (stets recht großes Lager, um Lieferfähigkeit für Großkunden zu sichern, in H1, wie oben dargelegt, zudem rohstoffkostenbedingt wertmäßig größeres Lager), ROCE (normalisierte OE FYe) 23,2%, ROE (dto.) 21,3%.

⁃ Enterprise Value 25,6x FCF (norm. OE FYe) – sportlich, am oberen Rand des FV DCF, da sind ganz klar Vorschusslorbeeren in der Bewertung enthalten. Aber FP sollte mit den langfristigen Wachstumsmaßnahmen recht zügig in diese Bewertung reinwachsen, das Management hat bislang immer zuverlässig geliefert. Zudem muß man bei der Bewertung die wirklich ausgesprochen hohe Bilanzqualität berücksichtigen, aus der Bilanz quillen EK, Sachanlagen und Cash aus allen Ritzen. Am Markt scheint man das auch so zu sehen, denn die Aktie hält sich bisher auf hohem Niveau trotz der angespannten Marktsituation.

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