CTS Eventim: Nervtötende Intransparenz bei wichtigen Bilanzkennziffern

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Der Eventticket-Spezialist CTS Eventim hat die Ergebnisse für das erste Quartal (yoy) vorgelegt. Die Kernpunkte:

1.Sehr starkes Umsatzwachstum von 27,1% auf 207,4 Mio. EUR, vornehmlich wg. einer höheren Zahl von Konzerten und Tourneen als im Vorjahr, weshalb der Umsatz im Geschäftsbereich LE um 46,2% auf 116,3 Mio. EUR zugelegt hat. Da LE übers Jahr und im Jahresvgl. deutlich schwanken kann und zudem als das margenschwachere (arbeits- und kapitalintensive) Geschäftsfeld nicht (mehr) entscheidend ist für Eventim, ist wichtiger, daß der extrem profitable Geschäftsbereich TI ungebrochen dynamisch zugelegt hat, um 9,2% auf 92,6 Mio. EUR, wobei die Anzahl der über die verschiedenen Eventim-Portale online verkaufter Tickets mit +14,6% weiterhin gut zweistellig wächst (jetzt 10,8 Mio. Online Tickets).

2.TI bleibt die „cash cow“ im Konzern und baut seine Profitabilität ungebrochen weiter aus: das um M&A bereinigte Ebitda legt wie fast immer schneller als der Umsatz um 11,5% auf 36,5 Mio. EUR zu, die oM steigt um 90 bps auf 39,5%. Das Ebitda von LE steigt mit +53% zwar noch dynamischer auf 9,2 Mio. EUR, erreicht aber geschäftsmodellbedingt wie üblich nur eine geringe oM, diesmal gute 7,9% (+40 bps), das ist zudem erneut leicht besser ist als die LE-Marge von LE-Weltmarktführer Live Nation Entertainment und deutlich höher als bei kleineren Wettbewerbern, was zeigt, daß Eventim auch bei LE eine hohe Effizienz aufweist. Im Konzern steigt das operative Ergebnis wg. des starken LE-Umsatzanstiegs mit 17,9% auf 45,7 Mio. EUR langsamer als der Umsatz, daher oM -180 bps auf 22% (zwar generiert TI nur rd. 45% des Umsatzes, aber rd. 80% des operativen Ergebnisses, zugleich ist der Kapitaleinsatz bei TI mit dem zunehmend dominierenden Online-Absatz deutlich geringer).

3.Der berichtete FCF ist üblicherweise in Q1 negativ, das ist working capital-bedingt, vor allem, weil Veranstaltungen aus dem Vorjahr abgerechnet werden (durchlaufende Posten), was meist zu Nettoabfluss von Cash führt; dieses Mal jedoch ist der FCF leicht in den schwarzen Zahlen. Auch das ist erstens wc-bedingt wg. noch nicht ganz abgerechneter Veranstaltungen, zweitens geringerer Capex als im Vorjahresquartal und drittens Cash-Zufluß aus einem Zukauf, wobei Eventim auf Quartalsbasis leider weder den Capex einzeln ausweist noch den Cash-Zufluß, sondern lediglich den kumulierten Betrag des Cash aus Investitionstätigkeit. Wegen dieser äußerst dürftigen, aktionärsunfreundlichen Berichterstattung kann der Quartals-FCF leider nicht exakt ermittelt werden. Inkl. des Cash-Zuflusses aus dem Zukauf beträgt er rd. 9,5 Mio. EUR, aber nicht bereinigt um die durchlaufenden Posten aus den Abrechnungen der Veranstaltungen und der verkauften Tickets. Die lieblose, oberflächliche Berichterstattung des CF-Statements in den Quartalsberichten von Eventim ist ein wirkliches Ärgernis für Value-Investoren. Nun ist die Aussagekraft eines Quartals-FCF zwar beschränkt, aber von einem MDAX-Unternehmen kann man als Aktionär eine valide aussagekräftige Berichterstattung erwarten. Wie oben erwähnt, kommt bei Eventim hinzu, daß sie geschäftsmodellbedingt recht große durchlaufende Posten in der Bilanz haben. Aber anders als andere Unternehmen mit hohen durchlaufenden Posten, zB Zahlungsdienstleister wie Visa und Wirecard, führt Eventim selbst im Geschäftsbericht kein auf Jahresbasis um durchlaufende Posten bereinigtes CF-Statement auf, sondern berichtet lediglich den unbereinigten FCF. Deshalb ist der berichtete FCF wohl nicht deckungsgleich mit dem bereinigten FCF. Daher kann man den FCF selbst auf Jahresbasis mit dem berichteten Konzernabschluss nicht exakt bestimmen. Nun zeigt die aus den Angaben in den Erläuterungen zur Bilanz möglichen Eingrenzung der durchlaufenden Posten und der Abschätzung des FCF auf Jahresbasis, daß Eventim sehr gut verdient, 2016 zB mit geschätzt rd. 13,5% bereinigter FCF-Marge, aber es können auch 50 bps mehr oder weniger gewesen sein. Jedenfalls ist eine derart intransparente Berichterstattung zumindest auf Jahresbasis mindestens nicht mehr zeitgemäß, mE sogar eine Unverschämtheit gegenüber den Eigentümern. Für das FY 2017 ist von einer bereinigten FCF-Marge von 13,2% bei rd. 11% höherem Umsatz auszugehen (höherer Umsatzanteil des margenschwachen LE als im Vorjahr).

4.Nettofinanzposition inkl. Pensionsverpfl. 67,6 Mio. EUR, EK +17,2% auf 412,7 Mio. EUR (höheres EK aus höherer Gewinnrücklage und aus Zukäufen; EK-Quote 37,7% = +10 bps), ROCE FYe 54%, ROE FYe 30,3%;
5.EV 26,1x FCF FYe, mithin sportlich bewertet, mit Blick auf die dynamische Ertragskraft und das enorme Wachstumspotential der in Europa und in vielen Ländern Lateinamerikas beliebten Eventim-Portale im Online Ticketing ist das mE angemessen; DCF FV 40-47 EUR/Aktie.

Fazit: Es geht wirtschaftlich gut voran, aber die Intransparenz bei wichtigen Bilanzzahlen nervt beträchtlich.

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